Материалы представленные на сайте исключительно с целью ознакомления пользователям Интернета и не преследуют коммерческих целей или нарушение авторских прав.
© 2018 - 2024
Соотношение собственных и заемных средств долгосрочного характера
Управление структурой капитала:
• создание смешанной структуры капитала
• оптимальное соотношение собственных и заемных источников (минимизация общих капитальных затрат и максимизация рыночной стоимости предприятия)
Решение использовать или не использовать заемные средства в качестве дополнительного источника финансирования обусловливает возникновение двух видов риска – производственного и финансового.
Производственный риск
Измеряется колебаниями в рентабельности активов предприятия, обусловленными изменениями величины получаемой прибыли.
Факторы производственного риска
• динамика спроса и цены на продукцию
• размер затрат на производство продукции
• изменение удельного веса постоянных затрат в общей сумме затрат на предприятии (операционный рычаг)
При использовании заемных средств финансовый риск – риск в связи с недостатком средств для выплаты процентов и погашения долгосрочных ссуд и займов.
На степень финансового риска указывает сила финансового рычага
Действие финансового рычага:
предприятие, использующее заемные средства,
изменяет чистую рентабельность собственных средств
и свои дивидендные возможности.
Проценты за кредит – это постоянные издержки:
увеличение объема заемных средств усиливает действие операционного рычага, что, в свою очередь, ведет к возрастанию производственного риска.
Финансовый рычаг - Возможность увеличения чистой рентабельности собственного капитала предприятия путем использования заемных средств, несмотря на то, что последние являются платными, носит название финансового рычага или финансового левереджа
ЭФР - Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой чистой прибыли собственным капиталом предприятия при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового рычага или финансового левереджа
Выводы:
q Чем выше значение ЭФР, тем более нелинейный характер приобретает связь между прибылью на акцию и операционной прибылью предприятия.
q Предприятию, пользующемуся кредитом, каждый процент изменения прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит приносит больше процентов изменения чистой прибыли на акцию, чем предприятию, обходящемуся собственными средствами.
q Знание механизма воздействия ФР на уровень прибыльности собственного капитала и степень финансового риска позволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и структурой капитала предприятия.
q Чем больше ФР, тем выше финансовый риск и стоимость капитала предприятия, так как увеличивается сумма процентов, выплачиваемая по заёмным средствам.
q В результате изменения структуры капитала и привлечения заемных средств может возрасти рентабельность акционерного капитала.
Оптимальная структура капитала
- структура капитала, которая устанавливает равновесие между риском и доходом и тем самым повышает рыночную стоимость предприятия при одновременном снижении стоимости источников финансирования его деятельности
Факторы, оказывающие влияние на формирование оптимальной структуры капитала
q Отраслевые особенности операционной деятельности предприятия, определяющие структуру его активов и степень их ликвидности
q Темпы роста предприятия
q Уровень рентабельности операционной деятельности
q Уровень налогообложения прибыли
q Цена источников формирования капитала
q Конъюнктура финансового рынка
q Финансовая гибкость руководства предприятия
q Отношение собственников и кредиторов к предприятию
Четыре возможные ситуации определения оптимальной структуры капитала
1. Если компания получает операционную прибыль большую, чем в ТБ, значение ЭФР у нее положительное, и ей выгоднее использовать заемный капитал для повышения рентабельности собственных средств.
2. Вторая ситуация соответствует ТБ.
3. Ситуация между ТБ и ФКТ. Здесь операционной прибыли хватает для уплаты налогов и процентов и формирования чистой прибыли. Однако при использовании смешанной схемы финансирования происходит снижение Rск, значение ЭФР становится отрицательным.
4. Ситуация между ФКТ и началом координат. Операционной прибыли здесь не хватает даже на покрытие финансовых издержек, компания терпит чистые убытки, хотя операционная прибыль положительна.
Правила формирования структуры капитала:
1. Если экономическая рентабельность активов выше ставки процентов за кредит, целесообразно использовать заемные источники финансирования (расчет финансового рычага).
2. При высоком удельном весе в составе затрат предприятия постоянных издержек дополнительное заемное финансирование может привести к отрицательному эффекту операционного рычага.
3. При формировании структуры капитала целесообразно наращивать долю собственного капитала, создавая определенный резерв ликвидности.
Этапы процесса оптимизации структуры капитала:
1.Анализ капитала фирмы.
2. Оценка основных факторов, определяющих формирование структуры капитала фирмы.
3. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня рентабельности собственного капитала.
4. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости.
5. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровней финансовых рисков.
6. Формирование показателей целевой структуры капитала.
ТЕМА 6. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА ПРЕДПРИЯТИЯ
Дивиденды – денежный доход акционеров, один из показателей работы коммерческой организации, в акции которой они вложили средства.
Термин «дивидендная политика» связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако рассматриваемые в данном случае принципы и методы распределения прибыли применимы не только к АО, но и к предприятиям любой организационно-правовой формы. В связи с этим в финансовом менеджменте используется широкая трактовка термина «дивидендная политика», под которой понимается механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.
Дивидендная политика - процесс принятия решения о выплате дивидендов акционерам и о размере реинвестируемой прибыли.
Составная часть общей политики управления прибылью, заключающаяся в оптимизации пропорций между ее потребляемой и капитализируемой частями с целью максимизации рыночной стоимости фирмы.
Решение о размере и порядке выплаты дивидендов – это решение о финансировании деятельности предприятия и о размере привлекаемых источников капитала.
Дивидендная политика предприятия разрабатывается в АО, производственных кооперативах, потребительских обществах. При ее выборе необходимо иметь в виду следующие обстоятельства:
- выплата дивидендов обеспечивает защиту интересов членов АО и кооперативов;
- высокая выплата дивидендов сокращает долю прибыли, направляемой на перспективное развитие организации.
При разработке дивидендной политики следует оценить преимущества и недостатки дивидендов, учесть затраты на перспективное развитие предприятия.
Целевой установкой дивидендной политики является оптимизация пропорций между потребляемой и капитализируемой прибылью с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.
Основная цель:
установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость компании и обеспечивающим ее стратегическое развитие.
1. Оказывает существенное влияние на отношения с инвесторами.
2. Влияет на формирование финансового плана и бюджета капиталовложений компании.
3. Воздействует на движение денежных средств компании.
4. Влияет на структуру капитала компании, уменьшая собственный капитал.
Задачи ДП:
Оптимальное сочетание интересов акционеров с необходимостью достаточного финансирования развития предприятия.
Чем большая часть чистой прибыли направляется на выплату дивидендов, тем меньшая часть остается на самофинансирование, что снижает темпы роста собственного капитала, выручки и платежеспособности.
Если же акционеры не получат достаточной прибыли на инвестированный капитал и начнут избавляться от ценных бумаг предприятия, его рыночная стоимость снизится и нынешние собственники утратят контроль над акционерным капиталом.
Дивидендная политика предприятия отвечает на два принципиальных вопроса:
§ влияет ли величина дивидендов на совокупное богатство акционеров;
§ какова должна быть оптимальная величина дивидендов.
Совокупный доход акционеров за определенный период = сумма дивиденда и прироста курсовой стоимости акций. Определение оптимального размера дивидендных выплат – это влияние на стоимость предприятия в целом
Модель Мирона Гордона
В процессе принятия решений по дивидендной политике необходимо учитывать:
1) какую часть прибыли направлять на выплаты дивидендов?
2) каковы должны быть темпы роста дивидендов?
3) каков должен быть размер текущих дивидендных выплат?
Фактически происходит выбор между дивидендами и доходами от прироста капитала.
Данная проблема может решаться с помощью упрощенной модели Гордона:
P=D1/(r – g),
где: P - рыночная стоимость акции;
D1 - ожидаемые дивиденды прогнозируемого периода;
r - требуемая доходность акции;
g – темпы роста дивидендов.
Чем больше ожидаемый дивиденд и темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акций и благосостояние акционеров.
Но выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что с позиций долгосрочной перспективы может отрицательно повлиять на доходы и благосостояние собственников.
Т.е. большие дивиденды акционерам невыгодны.
Если компания увеличивает выплаты дивидендов, то рыночная цена акций растет. Но объем производства может снизиться, что имеет следствием снижение темпов роста дивидендов.
В дальнейшем это может привести к падению рыночной цены акций.
Основные этапы формирования дивидендной политики
Ø оценка основных факторов, определяющих формирование и проведение дивидендной политики;
Ø выбор типа дивидендной политики и методики выплаты дивидендов;
Ø разработка механизма распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики;
Ø определений уровня дивидендов на одну акцию (показатель дивидендного выхода);
Ø оценка эффективности проводимой дивидендной политики.
Основные теории ДП.
Ø Теория ирревалентности дивидендов
Ø Теория существенности дивидендной политики
Ø Теория налоговой дифференциации
Ø Сигнальная теория дивидендов
Ø Теория эффекта клиентуры
В теории финансов получили известность три подхода к обоснованию оптимальной дивидендной политики: теория ирелевантности дивидендов, теория существенности дивидендной политики, теория налоговой дифференциации.
1. Теория ирелевантности дивидендов (авторы: Миллер, Модильяни).
Теория утверждает, что избранная дивидендная политика, в отличие от инвестиционной политики, не влияет ни на рыночную стоимость предприятия, ни на благосостояние собственников в текущем и перспективном периоде. Оптимальность дивидендной политики может пониматься лишь в том, чтобы начислять дивиденды после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли и за счет этого источника профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются совсем, напротив, если у компании нет приемлемых инвестиционных проектов, прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов.
Нобелевские лауреаты Ф. Модильяни и М. Миллер (1961 г.):
q стоимость фирмы определяется исключительно доходностью ее активов и инвестиционной политикой
q пропорции распределения дохода между дивидендами и реинвестированной прибылью
не оказывают влияния на совокупное богатство акционеров.
Оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует.
Предпосылки теории:
— рынки капитала совершенны,
— бесплатность и равнодоступность информации для всех инвесторов,
— отсутствие транзакционных издержек (затрат по выпуску и размещению акций),
— рациональность поведения акционеров;
— размещение новой эмиссии акций на рынке в полном объеме;
— отсутствие налогов,
— равноценность для инвесторов дивидендов и доходов от прироста капитала.
Три способа распределения прибыли при наличии инвестиционного проекта с необходимым уровнем рентабельности
q если доходность инвестиционного проекта превышает необходимый уровень рентабельности, акционеры предпочтут реинвестировать всю прибыль;
q если ожидаемая прибыль от инвестиций находится на уровне необходимой, для инвестора ни один из вариантов не является предпочтительным;
q если ожидаемая прибыль от инвестиций не обеспечивает необходимый уровень рентабельности, акционеры предпочтут выплату дивидендов.
Если вся прибыль использована на выплату дивидендов, а для реализации инвестиционного решения происходит дополнительная эмиссия акций, то цена акций после финансирования всех проектов вместе с выплаченными дивидендами (по остаточному принципу) эквивалентна цене акций до распределения прибыли.
Т.о. сумма выплаченных дивидендов равна расходам по мобилизации дополнительных источников финансирования.
Падение рыночной цены акций, вызванное дополнительной эмиссией, полностью компенсируется выплатой дивидендов, следовательно, для акционеров не существует разницы между дивидендами и накоплением.
Определение размера дивидендов
v составляется оптимальный бюджет капиталовложений и рассчитывается требуемая сумма инвестиций;
v формируется структура источников финансирования проекта при условии максимально возможного использования чистой прибыли на инвестиционные цели;
v оставшаяся часть прибыли выплачивается собственникам в виде дивидендов.
1. Если предприятие при реализации инвестиционного проекта может получить прибыль, превышающую рыночный уровень капитализации, размер дивидендов в этом случае определяется остаточным способом после покрытия всех инвестиционных затрат.
2. При наличии инвестиционного проекта с необходимым уровнем рентабельности возможно:
q реинвестирование всей чистой прибыли;
q направление всей прибыли на выплату дивидендов, финансирование проекта за счет дополнительной эмиссии акций;
q направление части прибыли на выплату дивидендов и компенсация этой части дополнительным выпуском акций.
Оптимальность дивидендной политики
Выплата дивидендов производится лишь после того, как проанализированы все возможные эффективные направления реинвестирования прибыли и профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты.
Возможны ситуации, когда чистая прибыль полностью направляется на накопления, и дивиденды не начисляются и, наоборот, когда вся прибыль направляется на выплату дивидендов.
Влияние дивидендных выплат на благосостояние акционеров компенсируется другими средствами, например, дополнительной эмиссией ценных бумаг.
Критика теории иревалентности
1.На практике инвестору не безразлично, получит он доход на вложенный капитал в форме дивидендных выплат или в форме повышения курса акций фирмы.
В реальной жизни, как правило, сокращение размера дивидендов приводит к падению курса акций, а увеличение — к его росту.
2. Размер дивидендных выплат - индикатор будущего состояния предприятий. Выплата дивидендов свидетельствует об устойчивости предприятия на рынке.
3. Нередко инвесторы предпочитают выплату дивидендов росту стоимости предприятия. Если ставка налога на доход с капитала больше, чем ставка налога на дивиденды, акционеры предпочтут дивидендные выплаты.
4. Не учитываются интересы акционерных обществ. Для предприятий преимущество реинвестирования прибыли – отсутствие высоких эмиссионных расходов на дополнительную эмиссию акций, восполняющую средства, выплаченные в форме дивидендов.
Теория существенности дивидендной политики (авторы: Гордон, Линтнер)
Исходя из этой теории, максимизация дивидендов является более предпочтительной, поскольку способствует повышению рыночной стоимости фирмы, чем капитализация прибыли.
Мирон Гордон и Джон Линтнер: «лучше синица в руках, чем журавль в небе».
Дивидендная политика существенно влияет на величину совокупного богатства акционеров: они более заинтересованы в получении дивидендов, чем в доходе от прироста капитала из-за минимизации рисков.
Акционеры всегда предпочтут дивидендные выплаты сегодня потенциально возможным выплатам в будущем, включая прирост стоимости капитала.
Размер выплачиваемых дивидендов – свидетельство стабильности и целесообразности инвестирования в данную фирму.
Акционеров удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, возрастает рыночная стоимость фирмы.
Отказ от выплаты дивидендов – рост риска инвестирования и повышение требуемого уровня нормы дохода, что ведет к снижению рыночной стоимости капитала.
Увеличение доли прибыли, направляемой на дивидендные выплаты, ведет к росту благосостояния акционеров.
По данным исследований повышение дивидендов происходит обычно после существенного роста прибыли в течение одного-двух лет. В дальнейшем дивиденды предвещают устойчивость нового уровня прибыли. Инвесторы реагируют не столько на уровень дивидендов, сколько на их изменение, в котором усматривают важный критерий долгосрочной устойчивости прибылей.
Категории инвесторов, которым важны высокие дивиденды по акциям:
1. Трастовые и пенсионные фонды
2. Индивидуальные инвесторы
3. Инвесторы, для которых портфель ценных бумаг – постоянный источник денежных средств
Теория налоговой дифференциации (авторы: Литценбергер, Рамасвами)
Роберт Литценбергер и Кришна Рамасвами
Для акционеров важнее не дивидендная доходность, а доход от капитализации стоимости.
Поскольку в США, например, доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды, инвестиции в предприятие, накапливающее прибыль, но не выплачивающее дивиденды, должны быть более прибыльны.
Из-за разницы в ставках налогообложения этих доходов акционеры должны требовать больший дивидендный доход, чтобы компенсировать свои потери в связи с повышенным уровнем налогообложения.
Предприятию невыгодно выплачивать большие дивиденды, поскольку его рыночная стоимость максимальна при низком уровне расходов на дивидендные выплаты.
Эффективность дивидендной политики определяется критерием минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам собственников
По данной этой теории эффективность политики определяется критерием минимизации налоговых выплат на капитализируемую прибыль и получаемых льгот, а также налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам собственника. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется и при относительно низкой доле дивидендов в прибыли. Эта теория зависит от системы льгот в конкретной системе налогообложения страны в конкретный момент времени.
Сигнальная теория дивидендов (теория сигнализирования)
Текущая реальная рыночная стоимость акций оценивается и устанавливается на основе размера выплачиваемых по ним дивидендов.
Рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание рыночной стоимости акций, что при их реализации приносит акционерам дополнительный доход.
Теория эффекта клиентуры (теория соответствия дивидендной политики составу акционеров)
Компания должна разрабатывать такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров
Зарубежный опыт
Различны подходы к установлению ставок налогообложения текущих и предстоящих доходов для отдельных категорий налогоплательщиков.
В ФРГ и Японии накопленная прибыль облагается налогом по более высокой ставке, чем выплаченные дивиденды, во Франции -- наоборот, в Великобритании, Австралии, и Канаде ставки налога на дивидендный доход и реинвестированную прибыль одинаковы.
Во многих странах ставки налогов дифференцированы для различных категорий налогоплательщиков, поэтому дивидендная политика акционерных обществ строится в зависимости от той или иной группы инвесторов.
Большинство крупных компаний на Западе предпочитают регулярно выплачивать дивиденды. Как показывает практика, изменения в политике выплаты дивидендов немедленно отражаются на курсовой стоимости ценных бумаг фирмы.
Большинство практиков считает проблему оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуальной. Однако признается и тот факт, что какого-то единого формального алгоритма в выработке дивидендной политики не существует, так как она определяется многими факторами. Поэтому каждая компания должна выбирать свою субъективную политику, исходя из присущих ей особенностей. Вместе с тем выделяют две основополагающие задачи. Решаемые в процессе выбора оптимальной дивидендной политики. Они взаимосвязаны и заключаются в обеспечении:
- максимизации совокупного достояния акционеров;
- достаточного финансирования деятельности компании.
Эти задачи ставятся во главу угла при рассмотрении всех остальных элементов дивидендной политики.
Выводы
Единой дивидендной политики акционерных обществ не существует.
Предприятия стремятся либо форсировать накопление, либо наращивать дивидендный доход акционеров.
Дж. Ван Хорн: безграничное увеличение дивидендных выплат, превышающее размер прибыли, остающейся после финансирования прибыльных инвестиций, возможно лишь при условии постоянного спроса на данные акции.
Специалисты, отдавая предпочтение выплате умеренных дивидендов, чем их полному отсутствию, не делают однозначного вывода о прямой зависимости между размером дивидендных выплат и рыночной стоимостью фирмы.
Выбор проводимой дивидендной политики в каждый отдельный период времени определяется необходимостью решения взаимосвязанных задач:
ü максимизации совокупного богатства акционеров;
ü обеспечения достаточного объема собственных финансовых ресурсов для осуществления расширенного воспроизводства.
Дата: 2019-12-10, просмотров: 311.