Определение стоимости фирмы является важной задачей не только для собственников, но и для потенциальных инвесторов, кредиторов и т.д. Стоимость организации (предприятия) является для собственника одним из основных критериев, который дает комплексное представление об эффективности управления компанией, так как другие экономические показатели (объем продаж, прибыль, себестоимость, показатели оборачиваемости, производительность) являются характеристиками отдельных аспектов деятельности.

Управление стоимостью компании заключается в целенаправленном изменении факторов, определяющих стоимость предприятия.

Факторы стоимости могут значительно различаться в зависимости от отраслевой принадлежности компании. Тем не менее, вне зависимости от этого, основными способами приращения стоимости компании будут:

инвестиционная деятельность (при условии эффективности инвестиций), предполагающая модернизацию мощностей, повышение качества продукции, увеличение производительности, снижение затрат, производство новых видов продукции и т.д.;

повышение эффективности операционной (производственной) деятельности компании за счет увеличения доходов от продаж и снижения затрат на производство продукции;

рациональное использование заемных средств (в том числе учет финансового рычага);

повышение прозрачности и открытости компании.

Факторы, определяющие стоимость предприятия

Когда речь идет об оценке компании, то используют понятие справедливая стоимость. Согласно стандартам МСФО 39, справедливая стоимость – сумма денежных средств, достаточная для приобретения актива или исполнения обязательства при совершении сделки между хорошо осведомленными, действительно желающими совершить сделку, независимыми сторонами. Часто в качестве справедливой стоимости используют рыночную цену (котировку) акций на организованном рынке ценных бумаг.

Однако существуют факторы, которые могут препятствовать использованию текущей рыночной котировки в качестве мерила справедливой стоимости (например, акции не котируются на рынке). Поэтому для оценки компании используют несколько методов, не основанных на рыночной котировке.

38. История развития оценочной деятельности.

В России история развития оценочной деятельности, как и всего рынка недвижимости, распадается на два периода: дореволюционный и современный, которые разделяет примерно семидесятилетний промежуток существования советской власти и СССР.

Первоначально оценка недвижимости проводилась для целей налогообложения. Упоминания о первых в мире попытках такой оценки относится к XVII веку. В начале XIX в. кадастровые работы, включающие описание, регистрацию и оценку недвижимого имущества проводились в большинстве стран Западной Европы.

В ходе оценочных работ первой половины XIX века важное место занимала не только оценка земли, но и ее переоценка, временные границы между которыми обычно лежали в пределах 10 лет.

С отменой крепостного права в 1861 г. в России возникли предпосылки проведения кадастровых работ, неотъемлемой частью которых являлась оценка недвижимости. Новым подходом к оценке земель стало определение стоимости крестьянского землевладения по установленной цене выкупного платежа. Для формирования земского бюджета предметами налогообложения становилось недвижимые имущество. Размер налогообложения определялся доходностью и ценностью облагаемого имущества.

В результате земской реформы 1864 г., проведенной с целью организации местного самоуправления «для заведования делами, относящимися к местным хозяйственным пользам и нуждам каждой губернии и каждого уезда», оценочная деятельность была отнесена к компетенции земских губернских и уездных учреждений. Под руководством земств в 1860–1880-х г. были осуществлены массовые оценочные работы в сфере недвижимости по всей территории Российской Империи.

С началом земской оценочной деятельности было связано зарождение земской оценочной статистики, включавшей статистические работы по обследованию и оценке земель сельского хозяйства в целях налогообложения.

Для этого были разработаны методы:

определения характерных статистических параметров для массовой оценки;

сбора и анализа массовых оценочных данных.

Основным способом сбора оценочных сведений были опросные листы, рассылаемые по уездам, волостям и отдельным домовладениям. А с 1874 г. в практику оценочно-статистических работ вводится экспедиционный способ.

Земская статистика дает возможность не только показать плательщику налогов конкретную цифру оценки земли, но и убедить его в правильности, обоснованности и объективности оценочных выводов.

С появлением мануфактурного производства наравне с другими податями «все фабрики платят в казну известный доход, а именно: одни с каждого стана по одному рублю в год, а другие по одному проценту с капитала» (Указ Екатерины II от 1769 г.). Преобразование сельского хозяйства, развитие промышленности, образование крупных городов изменяют источники дохода и структуру налогообложения. Увеличивается доля налога с недвижимых имуществ и с доходов предприятий, определением «ценности и доходности» которых занималась оценка собственности.

Отмена подушного налога в России с 1 января 1887 г. и переход к подоходному налогообложению потребовали создания новых законодательных основ и структур, методик проведения оценочных работ земельной собственности, а также других видов недвижимости.

Для успешного проведения оценочных работ в новых экономических условиях 8 июня 1893 г. был издан закон об оценке недвижимого имущества, возложивший организацию, финансирование и проведение оценочных работ по земельной собственности на специальные губернские и уездные оценочные комиссии.

Характерной чертой методик оценки земли конца XIX – начала XX вв. являлась оценка земельных угодий одновременно как источника дохода и предмета сделки купли-продажи. При оценке возможного земельного дохода учитывались характер почв и климатические условия, структура сельскохозяйственных угодий и способы ведения хозяйства, близость транспортных коммуникаций и рынков сбыта, особенности эксплуатации земли ее последним владельцем. Самым надежным способом использования земли считалась сдача ее в аренду, причем предпочтение отдавалось долгосрочной аренде.

В методике конца XIX в. свои особенности имела оценка лесов и лесных земель. Здесь предлагалось производить их оценку по «совершенно особым основаниям». Иными словами, два участка лесной почвы, из которых один покрыт лесом, а другой представляет собой вырубку, оценивались различно. «Это связано с тем, что в вырубке ценится чисто одна лесная почва, то есть такая площадь, с которой покупатель надеется впоследствии получить определенное количество древесины. Можно оценить деревья по их действительной, или, как говорят, потребительной стоимости, а землю, подобно сельскохозяйственным угодьям, капитализацией возможного ежегодного дохода. Но так можно поступать только в том случае, если все насаждения достигли того возраста, в котором их можно с выгодой срубить, а почва по своим свойствам допускает возможность культуры сельскохозяйственных растений, и к ее оценке возможно применять те нормы, которыми пользуются при оценке других угодий. Однако обыкновенно в лесу наряду со старыми насаждениями, рубка которых выгодна, имеются и молодые, которые иногда не стоит и рубить, так как продажа полученных малоценных материалов не может окупить работы, затраченной на производство рубки. С другой стороны, под лесом весьма часто находятся так называемые абсолютно лесные почвы, то есть почвы, не пригодные ни для какой иной культуры. Оценку таких почв придется производить капитализацией дохода от лесного пользования как единственного на них возможного».

Развитие в России в XIX в. промышленности и торговли, повлекшее за собой образование крупных городов, вывело оценочную деятельность на новый качественный уровень. В это время предметом налогообложения и оценки становятся разнообразные фабрики и заводы, торгово-промышленные заведения, жилые и хозяйственные постройки, пароходства, земля и другое недвижимое имущество в городах и сельской местности.

По Инструкции Министерства финансов от 8 июля 1894 г. оценка городского недвижимого имущества состояла из двух частей: нахождение стоимости построек и определение ценности земельного участка, занятого этими постройками.

Для выполнения этих работ в городах и поселках проводилась перепись всего недвижимого имущества с указанием стоимости различных построек (по показаниям их владельцев), суммы страхования, продажи и залога. Однако применять такие данные (стоимость здания или постройки) для оценки построек с неизвестной стоимостью было бы неправильно, так как в большинстве случаев между постройками имелись те или иные различия, которые не позволяли проводить аналогию. Чтобы можно было воспользоваться данными переписи, общую стоимость построек разбивали на элементы, из которых они состоят, и затем применяли эти элементарные величины для оценки построек с неизвестной стоимостью. Другими данными для оценки были нормы на стоимость отдельных элементов, из которых складывалась общая стоимость каждой постройки, установленная на основании местных исследований.

В конце XIX в. быстрый рост числа фабрик и заводов, развитие добывающей и перерабатывающей промышленности и их парка машин и механизмов дали иное направление оценочным работам, способствовали появлению новых видов и форм оценки. В хозяйственной практике появилось множество случаев, когда возникала необходимость произвести оценку конкретных станков, механизмов или другого фабрично-заводского оборудования. С появлением в жизни общества механизированных орудий труда (различные фабричные станки, мельницы, паровые котлы и т. п.) государство облагало налогами владельцев машин и оборудования, приносивших определенный доход.

В 1903 г. выходит в свет «Проект правил для оценки оборудования фабрик и заводов». Этот и другие нормативные документы позволили ввести в оценочные работы известное единообразие и придать им необходимую устойчивость введением некоторого минимума общих правил. Многолетняя практика земств в деле оценки недвижимых имуществ показала, что невозможно достигнуть полного однообразия в оценочных работах при разрозненной поуездной организации. Учитывая это, губернское земство признало необходимым иметь при управе специалистов, обладающих знанием и опытом в собирании и разработке оценочных данных, чтобы указаниями и консультациями таких лиц пользовались уездные управы при постановке организации и ведении дела оценки на местах, и этим самым привести оценочные работы в необходимое единообразие. С возникновением работ по оценке стоимости на оценщиков (ценовщиков) возлагались определенные обязанности и ответственность. «Оценщик, действуя как третья незаинтересованная сторона при проведении работ, должен выполнять ее объективно, без преследования личных интересов. Важно при проведении оценочных работ придерживаться утвержденных правил оценки, давать анализы, делать выводы в доступной для заказчика форме, чтобы он при желании мог убедиться в правильности, обоснованности и объективности оценочных выводов».

Таким образом, в конце XIX и в начале XX вв. в России были разработаны и реализованы на практике методы оценки земли и городской недвижимости по уровню доходности, как это требовалось для целей налогообложения.

Статистическое отделение Московской городской управы в ходе обработки материала решало наиболее сложную задачу – выявление основных и дополнительных признаков, определяющих доходность квартир, а также количественную зависимость между доходностью квартиры и отдельными признаками.

Проведенные группировки позволили выявить большое влияние местонахождения квартиры на уровень ее доходности. Таким образом, уже в то время выявилось, что главным фактором стоимости недвижимости является местоположение.

Анализ сильных и слабых сторон оценочной практики в дореволюционной России представляет значительный интерес и сегодня, особенно при рассмотрении вопросов кадастровой оценки недвижимости, оценки в целях налогообложения и массовой оценки при купле-продаже квартир.

Метод аналогий

Этот метод может считаться наиболее теоретически корректным среди всех прочих методов учета рисков бизнеса в ставке дисконта. Заключается он в следующем.

Ставка дисконта при расчете остаточной текущей стоимости бизнеса должна определяться как доходность альтернативного вложения тех же средств и на тот же срок в бизнес либо инвестиционный актив, сопоставимые с оцениваемым бизнесом по его рискам.

считать главными инвестиционными рисками относительно постоянные риски отраслевой принадлежности бизнеса (риски нестабильности спроса и конкуренции на характерных для данной отрасли рынках сбыта, риски нестабильности предложения характерных для отрасли покупных ресурсов, контрактные риски взаимодействия с характерными для отрасли контрагентами и пр.) и

измерять инвестиционный риск, как это принято в теории управления инвестиционными рисками, изменчивостью дохода с гривны инвестированного капитала (наиболее строго — среднеквадратическим отклонением а этого дохода от его средней величины за прошлое время/ретроспективу т, равное предполагаемому сроку будущего инвестирования в оцениваемый бизнес, то наиболее естественным нерасчетным методом определения учитывающей риски бизнеса ставки дисконта может быть следующий.

1. На фондовом рынке, как на наиболее информационно прозрачном сегменте рынка капитала, необходимо найти такой публично обращающийся (регулярно торгуемый или хотя бы надежно котируемый) инвестиционный актив (например, ликвидные акции любой открытой компании), изменчивость доходности у покупки которого за указанное прошедшее время т была бы такой же, как и изменчивость доходности вложений в рассматриваемый бизнес.

Когда удастся найти такой актив, это будет означать, что на фондовом рынке найден инвестиционный актив с тем же уровнем риска, что и оцениваемый бизнес.

Имея в виду, что изменчивость доходности вложений в оцениваемый бизнес может быть определена в простейшем случае как изменчивость рентабельности собственного капитала (ROE — return on equity) данного предприятия (или ближайшей к нему открытой компании-аналога той же отраслевой принадлежности), нужно найти такой инвестиционный актив, по которому бы наблюдалось:

σу = σroe

где σу и σroe — соответственно среднеквадратическое отклонение доходности у актива и рентабельности собственного капитала оцениваемого бизнеса (либо компании-аналои) в отдельные годы или месяцы ретроспективы т (yt и ROEt) от их средних (у* и ROE*) годовых или месячных значений за это прошлое время т;

2. За ставку дисконта для оценки рассматриваемого бизнеса, т.е. за доходность, фактически компенсирующую (для инвесторов на фондовом рынке, которые могут быть и инвесторами данного предприятия) тот же уровень риска, что и в сопоставимой по риску инвестиционной альтернативе, тогда можно принять ту доходность у0 охарактеризованного выше найденного на фондовом рынке инвестиционного актива, которая наблюдается в настоящее время (в текущем периоде с номером 0) из расчета цены его фактически имеющих место покупок и показывает, что именно такая доходность служит для потенциальных инвесторов достаточной компенсацией за риск на уровне σу = σROE

i = у0 ,

Иначе говоря, если вкладывать средства не в оцениваемый бизнес, а в таким образом подобранный инвестиционный актив, то с каждого рубля инвестиции при том же уровне риска было бы возможно получать доход у0. Это и означает, что величина у0 соответствует классическому определению ставки дисконта.

Если иных инвесторов — участников фондового рынка подобный уровень доходности актива, который повысился в результате падения рыночной цены на него, уже удовлетворяет в качестве уровня, достаточно компенсирующего риск актива (что видно из факта его покупок, когда доходность актива как раз и достигает величины у0), то такой же (σу = σROE) риск бизнеса для тех же потенциальных инвесторов должен был бы компенсироваться той же минимально требуемой доходностью (нормой дохода) у0.

Когда метод аналогий все же нельзя практически применить, прибегают к расчетной оценке компенсации за риск в ставке дисконта. Для этого в основном используют модель оценки капитальных активов (Capital Assets Pricing Model) и метод кумулятивного построения ставки дисконта.