2.1. Загальна характеристика ринку венчурного капіталу.

В 1990-х роках в інноваційній сфері провідних країн світу спостерігалися дві важливі тенденції: по-перше, провідна роль в фінансуванні наукових досліджень і розробок переходить від суспільного до приватного сектора; по-друге, максимізація прибутку в сфері досліджень і розробок зовсім не передбачає пасивних і некомпетентних в технологіях інституційних інвесторів. Проте, зростає кількість посередників, що спеціалізуються на аналізі, відборі і управлінні технологічними іноваційними проектами. В числі таких посередників найважливішу роль грають венчурні капіталісти.

Венчурний капітал – це довгостроковий, ризиковий капітал, що інвестується в акції нових і швидкозростаючих компаній з метою отримання високого прибутку після реєстрації акцій цих компаній на фондовій біржі. Венчурний капітал надається формальному і неформальному секторам. В формальному секторі переважають фірми (або фонди) венчурного капіталу (venture capital firms; далі – ФВК), які за організаційно-правовою формою є партнерствами (private partnership) та об'єднують ресурси декількох інвесторів: приватних і державних пенсійних фондів (на них в Європі припадає понад 50% всіх інвестицій венчурного капіталу), благодійних фондів, корпорацій, приватних осіб і самих венчурних капіталістів – власників ФВК. Як правило, інституційні інвестори розподіляють 2-3% свого інвестиційного портфеля в альтернативні активи, такі як венчурний капітал. ФВК інвестують залучені кошти в нові фірми, що можуть принести високий прибуток протягом 5-7 років. Окрім ФВК, учасниками формального сектору є спеціальні підрозділи або дочірні підприємства комерційних банків або промислових корпорацій (“corporate venturing”), а також державні інвестиційні програми.

 Учасниками неформального сектору є приватні інвестори венчурного капіталу: так звані “бізнес-ангели”, а також члени сімей новостворених малих фірм. “Бізнес-Ангели” – це, як правило, професіонали з досвідом роботи в бізнесі: одні є вдалими підприємцями, інші – високооплачуваними фахівцями в галузі бізнесу (бухгалтери, консультанти, юристи тощо) і обіймають високі посади у великих компаніях. Неформальні інвестори володіють значними фінансовими збереженнями, що були отримані завдяки власній праці. Багато з “бізнес-ангелів” інвестують напряму в нові і зростаючі фірми, входячи до складу синдикату, що об'єднує друзів і партнерів по бізнесу, і це дозволяє реципієнтам інвестицій одержувати більші фінансові кошти. “Бізнес-Ангели” активно діють в США і багатьох європейських країнах, також і в Східній Європі, зокрема, розпочинають діяти в Україні. В Європі і США обсяг інвестицій неформального сектору венчурного капіталу в декілька раз перевищує обсяг інвестицій формального сектору. В Великобританії в 1997 році одноразова інвестиція “бізнес-ангелу” складала в середньому від 16 до 80 тисяч доларів. Формальний і неформальный сектори несуть взаємодоповнюючу роль. Інвестиції неформального сектору особливо важливі на ранніх стадіях розвитку “стартових” фірм, коли ці фірми потребують “посівного капіталу” (seed finance) для розробки концепції продукту і дослідного зразка, в той час як формальний сектор більш активний на стадії швидкого зростання фірми, коли потрібні кошти на розширення виробництва і обсягу продажів. /19,1/

Чому венчурний капітал особливо важливий для малих високотехнологічних фірм (тобто малих фірм, товари і послуги яких значною мірою залежать від застосування науково-технічних навичок або знань; далі – МВТФ)? Основна умова ринкового успіха нових фірм в галузях, що базуються на високих технологіях, – це швидкість їх розвитку. Впровадження нової технології пов'язано з високими початковими витратами, але по мірі зростання продаж витрати виробництва з розрахунку на одиницю продукції падають, в той час як споживачам стає вигідно користуватися цією технологією, у порівнянні з її конкурентами. В цьому полягає явище “зростаючої віддачі від масштабу”, що серйозно розробляється в останні роки в економічній теорії. Таким чином, МВТФ, що отримали потужний “поштовх” на ранній стадії – або у вигляді фінансових вливань, або у вигляді вдалої управлінської або маркетингової стратегії, – можуть захопити найбільшу частку ринку і стати законодавцями стандартів, в результаті цього одержувати левову частку прибутків; при цьому технологія, що перемогла не обов'язково переважає конкуруючі технології за технічними характеристиками. Очевидно, що щойно створені МВТФ не можуть досягти успіхe в конкурентній боротьбі через органічний розвиток на основі нерозподіленого прибутку, що характерно для традиційних секторів. В той же час банківські кредити також не можуть розглядатися як основне джерело інвестицій в стартові МВТФ: причина полягає в високому ризикові, бо засновники нових фірм часто не мають кредитної історії і не можуть забезпечити адекватну заставу, високій частці безперспективних інновацій, труднощам з оцінкою потенційного ринку і з експертизою проекту з боку фінансистів. Проблема полягає ще і в тому, що засновники МВТФ часто не мають фінансових і управлінських навичок.

Функція американських і європейських венчурних капіталістів (ВК) як з формального, так і неформального секторів, полягає в подоланні цих перешкод на шляху розвитку МВТФ. ВК є в першу чергу підприємцями і вже після цього – фінансистами. Вони, як правило, вивчають декілька сотень інвестиційних можливостей на рік і обирають декілька найбільш перспективних проектів. ВК грають активну роль в діяльності фірм, що отримали фінансування, зокрема, приймають участь в поточному управлінні і стратегічному плануванні цих фірм. Вони не тільки фінансують, але і “вирощують” фірми. Венчурні капіталісти надають новим фірмам наступні цінні послуги:

- Фінансові консультації;

- Консультації з питань корпоративної і маркетингової стратегії;

- Нові ідеї відносно розвитку фірми і протидія стагнації;

- Контакти і інформацію про ринок;

- Підбір управлінського персоналу для фірми.

Тобто ВК стають на зразок інноваційних інкубаторів бізнесу, які турбуються про новостворені підприємства.

Важливо також зазначити значимість для фірм - реципієнтів репутації ВК. Факт одержання інвестиції від ВК створює імідж для фірми: для неї відразу стають доступними інші послуги. “Венчурні юристи” погоджуються працювати майже безкоштовно, в надії на високий прибуток в майбутньому. Бухгалтерські фірми працюють з новими малими фірмами за низькими розцінкам. “Венчурні лендлорди” здають приміщення в оренду з більшими знижками. І навіть традиційні банкіри підвищують кредитний рейтинг таких фірм. Навіть після того, як венчурний капіталіст продає свій пакет акції, він продовжує грати активну роль в управлінні фірмою протягом багатьох років.

Венчурний капітал – невеликий за величиною сектор у порівнянні з іншими фінансовими ринками в США і Західній Європі. Однак, оскільки венчурний капітал інвестується в зростаючі компанії, його економічна роль надто велика. Економічна цінність венчурного капіталу пояснюється тим, що:

- Більшість технологічних революцій було ініційовано фірмами, що фінансуються венчурним капіталом; завдяки підтримці ВК встали на ноги найбільш успішні в останні роки компанії: такі, як ДЕК, Эйпл Комп'ютер, Компак, Сан Майкросістемс, Федерал Експрес, Майкрософт, Лотус, Інтел і Нетскейп;

- Венчурний капітал підтримує найбільш динамічні галузі, що розвиваються та забезпечують певним країнам міжнародну конкурентноспроможність; він зробив можливим розвиток нових галузей: персональні комп'ютери, інтернет-технології та біотехнології;

- В США 4% найбільш швидко зростаючих фірм, більшість з яких підтримуються венчурним капіталом, створюють 70% всіх нових робочих місць;

- В Європі з 1991 по 1995 рр. кількість зайнятих в фірмах, підтриманих венчурним капіталом, зростала на 15% в рік, а в середньому в економіці – менше ніж на 1% в рік.

- В Європі видатки на проведення наукових досліджень і розробок нових товарів, тих фірм, що підтримуються венчурним капіталом, складає в середньому 8.6% від обсягу продажів, в той час як в інших компаніях – 1.3%.

США є безумовним лідером за обсягом інвестиції венчурного капіталу: якщо в 1995 р. обсяг цих інвестицій складав 7.4 млрд. долл., а в 1997 р. – вже 11.5 млрд., то в 1998 р. – 14 млрд. В цей час на США припадає половина усього обсягу всіх венчурних інвестицій в світі. Для США характерна висока частка галузей, що базуються на високих технологіях, в загальному числі реципієнтів венчурного капіталу (це галузі, що пов’язані з інформаційними технологіями (комп'ютери, програмне забезпечення, інтернет-технології), біотехнологіями, екологічними та медичними технологіями). Так, в 1998 р. ці галузі отримали 78% всіх інвестицій. Причому 2/3 МВТФ діють в сфері інформаційних технологій. Завдяки такій динаміці, вже в 1996 році частка високих технологій в ВВП США склала 10%, протягом 2000 року вона складе 15-20%, а виробництво інформаційних технологій стане найбільшою галуззю американської промисловості. Інша характерна риса американської індустрії венчурного капіталу – це висока частка фірм на ранніх стадіях розвитку в числі одержувачів інвестицій (в 1998 р. ця частка складала біля 30%). Середній розмір венчурної інвестиції складав в 1998 р. 4.3 млн. долл. Серед причин такого бурхливого розвитку венчурного фінансування в США в 1990-х роках слід відзначити передусім високий розвиток фондового ринку, зокрема, фондового ринку для МВТФ – NASDAQ. Крім того, американські МВТФ можуть швидко розвиватися завдяки величині платоспроможного ринку і внаслідок того, що захоплення американського ринку часто означає і перемогу в міжнародній конкуренції. Значним є також і той факт, що американські університети одержують величезні асигнування на проведення наукових досліджень від державного і приватного секторів, високо мобильні, орієнтовані на конкуренцію і мають високу мотивацію до комерціалізації своїх наукових розробок.

З моменту появи в Західній Європі приватного акціонерного капіталу в кінці 1980-х найбільш перспективні зростаючі європейські фірми отримали в загальному підсумку 82 млрд. екю венчурних інвестицій. В 1997 році 6000 компаній отримали 9.7 млрд. екю венчурних інвестицій. Інвестиції в МВТФ складають 25% від загального обсягу. Стартові фірми в 1996 р. отримали лише 6% всіх інвестицій. Слід зазначити, що безумовним лідером в Європі за масштабами індустрії венчурного капіталу є Великобританія, на яку припадає майже 50% всіх венчурних інвестицій. На початку 1990-х рр. активність інвестування в акції приватних фірм, окрім Великобританії і Нідерландів, була в Європі дуже низькою. Приблизно 1/3 усього венчурного капіталу було надано банкам, що орієнтовані на відносно безпечні інвестиції. В Європі був відстуній ліквідний, транснаціональний фондовий ринок для малих фірм, аналогічний ринку NASDAQ в США. Однак з середини 1990-х рр. почалося бурхливе зростання обсягу венчурного фінансування. Ця тенденція пояснюється зростаючим бажанням європейців інвестувати в корпоративні акції і розвитком ринку цінних паперів. Так в 1997 р. в Німеччині венчурні інвестиції зросли більш ніж на 650% і майже на 2000% в Швеції у порівнянні з 1996 р. Все більше венчурних інвестицій одержують фірми на ранніх стадіях розвитку: з 1996 по 1997 рр. їх обсяг зріс в Європі на 60%, а в період з 1993 по 1997 рр. – більш ніж в три рази. Інвестиції в МВТФ зросли з 1996 по 1997 рр. на 71%. Причому ця тендеція зберігається і протягом останніх двох років. Треба сказати, що важливу роль в розвитку індустрії венчурного капіталу в Європі зіграли заходи державної політики.

В Україні венчурний капітал лише тільки зароджується, однак потенційно є одним з основних джерел фінансування для комерціалізації науково-технічних розробок. Фінансова криза 1998 р., з одного боку, істотно послабила фінансову систему країни, але з іншого боку, створила передумови для переорієнтації фінансових ресурсів на реальний сектор економіки. На думку учасників іноваційного бізнесу, вже є сигнали того, що український торгівельний, банківський, страховий капітал, капітал пенсійних фондів буде ставати серйозним джерелом інвестицій в іноваційні проекти малих фірм. Зрозуміло, для успішного розвитку венчурного капіталу в Україні вимагається комплекс заходів державної політики. В нинішній час вже втілюється в життя ряд проектів, направлених на розвиток венчурного фінансування. Наприклад, з вересня 1997 р. реалізується пілотна програма Європейської асоціації венчурного капіталу з підтримки розвитку венчурного капіталу в країнах колишнього СРСР (NIS Venture Capital Support Programme). Даний проект фінансується Програмою ТАСІС Європейського Союзу. Цей проект є продовженням успішно завершеної чотирирічної програми тієї ж Асоціації з підтримки розвитку венчурного капіталу в Центральній і Східній Європі. Нинішня програма зфокусована на РФ, Україні і Казахстані і переслідує наступні цілі:

- Проводити тренінгові курси з венчурного фінансування;

- Укладати і публікувати довідники приватних компаній, що спеціалізуються на інвестиціях в акціонерний капітал у країнах СНД;

- Забезпечити підтримку і можливості для взаємодії асоціаціям венчурного капіталу.

Проект також направлений на зростання інформованості про значимість венчурного капіталу як засобу фінансування малих і середніх підприємств, що повинно бути досягнуто завдяки проведенню національних і регіональних зустрічей та семінарів.

Хотілось би зазначити заходи державної підтримки розвитку венчурного капіталу, що активно і надто успішно використовуються в цей час в США і країнах Західної Європи. Вони поділяються на прямі і побічні.

Прямі заходи підтримки венчурного капіталу містять конкретні механізми державної підтримки, направлені на збільшення пропозиції венчурного капіталу. Ці програми передусім прийняли форму фінансових стимулів, але також включають більш ризиковані державні інвестиції в акціонерний капітал і державні кредити. Такі інструменти можуть бути направлені на фонди венчурного капіталу і/або безпосередньо на малі і середні підприємства.

Побічні заходи підтримки венчурного капіталу містять: розвиток конкурентних фондових ринків для малих і зростаючих фірм, розширення спектру запропонованих фінансовими інститутами продуктів, розвиток довгострокових джерел капіталу, спрощення процедури формування фондів венчурного капіталу, стимулювання взаємодії між великими та малими підприємствами і фінансовими інститутами, заохочення підприємництва.

 При розробці програм державної підтримки важливо враховувати те, на яку стадію інвестиційного процесу направлена державна політика. Досвід зарубіжних країн показує, що нові малі фірми особливо потребують підтримки на ранніх стадіях свого розвитку, а пропозиція фінансування для цих стадій з боку приватного сектору, як правила, недостатня. В той же час для МВТФ витрати на ранніх стадіях розвитку вище, ніж для інших малих фірм. Однак, очевидно, що без нормального розвитку стартових фірм безглуздо розвивати підтримку більш пізніх стадій. Практика також показує, що норма віддачі на ранніх стадіях зростає по мірі того, як нагромаджується досвід і розвиток індустрії венчурного капіталу досягає критичної маси. Тому саме в даній сфері підтримка держави особливо актуальна.

2.2. Венчурний капітал як засіб фінансування інноваційних проектів.

В цьому розділі на прикладі моделі інноваційного інкубатора ми демонструємо можливості венчурного фінансування. Запропонована модель є однією з найбільш оптимальних в плані розвитку малого технологічного бізнесу. Технологічний бізнес до нинішнього моменту вже став найбільш перспективним видом заробітку. Сьогодні технологічний бізнес займає в світі третє місце (після продажу наркотиків і зброї), а в США він стоїть за обсягами продажу на першому місці і є колосальним джерелом бюджетних коштів. Все це відбувається і в усіх провідних країнах світу та користується величезною підтримкою держави. В Україні теж відбувається процес розвитку технологічного бізнесу. В розвитку технологічних інкубаторов закладені перспективні механізми для залучення коштів в науку і технологічний рівень розвитку бізнесу в цілому.

Україна володіє не тільки величезними природними ресурсами, що активно розпродуються, але і високо продуктивними інтелектуальними ресурсами, що сьогодні утворюють дикий ринок і беззворотньо втрачаються, головним чином, шляхом “відпливу мізків”. В силу історичного розвитку науки і освіти Україна володіє унікальними покладами інтелектуального капіталу, що можна порівняти хіба що з алмазними трубками або нафтовими родовищами, що є тільки в деяких місцях на Землі і приносять країнам-власникам величезні доходи. Інтелектуально і професійно ми вже визріли для того, щоб продавати не розуми, а технології за допомогою компаній, що проводять технологічний бізнес.

Згадана схема призначена для створення іноваційного інкубатора як фабрики іноваційного бізнесу, для його наступного просування на ринок або продаж. Такий інкубатор може бути активно задіяний в процесі комерціалізації технологій (як продукту, приготованого цим інкубатором). Інкубатор може забезпечувати зростання іноваційних фірм шляхом прямої участі в розвитку їхнього бізнесу задля забезпечення виживання і довгострокового зростання таких фірм. Ключові задачі цього процесу наступні:

- створення іноваційного Інкубатора малого і середнього бізнесу на території вищого навчального закладу в стратегічно ключовому місці;

- створення і підтримка ресурсного центру в рамках інкубатора, що збирає, систематизує і застосовує ресурси розвитку бізнесу в межах регіону, де знаходиться інкубатор та з інших місць, для підтримки ранніх стадій зростання іноваційних фірм;

- визначення і пошук перспективних компаній і проектів в інститутах, університетах і використання створеного ресурсного центру для їхнього притягнення і підтримки;

- забезпечення фінансування діяльності інкубатора шляхом пошуку стратегічних інвесторів, венчурного капіталу або шляхом створення власного венчурного фонду на стартовій стадії діяльності інкубатору.

Для реалізації процесу самофінансування розумно використати два основних методи:

- Передача компанією інкубатору пакету акцій для його наступної продажі інвестору або на фондовій біржі;

- Шляхом формування “клубу” компаній для надання консультаційної допомоги зі сплатою членських внесків і системою клубних знижок.

Обидва цих засоби мають свої плюси і мінуси. Переважна більшість існуючих на сьогодні в Україні інкубаторів працюють за другим варіантом, тобо пускають на свою територію тільки ті компанії, що в змозі платити орендну плату, при цьому підчас надто високу. Парадоксально, але таких компаній знаходиться чимало. Інколи інкубатори навіть допомагають такій компанії отримати початкове фінансування, але найсумніше полягає в тому, що при цьому ці ж гроші ідуть на орендну плату (подібно клубним внескам), але при цьому нікого не цікавить, що відбувається в самій компанії. Доки гроші є, вона живе, як тільки гроші закінчуються, вона помирає, звільняючи місце новій щасливій жертві. Як показує статистика, зібрана не по журналам, а з практичної роботи, в середньому виживає 1 компанія з 10. У зарубіжних інкубаторах – 9 з 10. Можна уявити, скільки зусиль і затрат при цьому економиться. Закордоном в запропонованій моделі інкубатора система орендних платежів трансформується теж в систему клубних внесків, але за це компанія одержує не лише тотальну підтримку свого бізнесу, але і гарантію того, що вона буде жити. Є ще один ключовий момент в цьому процесі. До такого клубу будуть залучатись компанії, не лише здатні платити, але такі що дійсно є технологічними і мають розкішні перспективи для розвитку бізнесу. Щодо першого варіанту, то в інкубаторі ця практика може розвиватися і приймати свої різноманітні форми.

Згідно даних Price Waterhouse Venture Capital Survey лише в США за четвертий квартал 1998 року 713 компаній отримали $3.67 млрд. венчурного капіталу, що на 11% більше, ніж за аналогічний період 1997 року. В 1998 році обсяг інвестицій досягнув позначки в $14.27 млрд, що на 24% більше, ніж в 1997 році і на 78% більше, ніж в 1996 році.

Загальним критерієм оцінки для всіх венчурних фондів є відповідь на головне питання: чи здатна компанія до швидкого розвитку?

Венчурні капіталісти за визначенням - люди, здатні до ризику: адже інвестування здійснюється без надання будь-якої застави, на відміну, наприклад, від банківського кредитування. Після того, як компанія потрапляє в поле зору венчурного капіталіста, розпочинається довгий і непростий процес вивчення одне одного (due diligence). Розгляду піддаються всі аспекти стану компанії і бізнесу. Коли підготовча робота завершена компанія одержує інвестиції. Як правило, частина коштів вноситься в акціонерний капітал фірми, а інша - надається в формі інвестиційного кредиту на термін від 3 до 7 років. Після цього настає нова стадія, що носить назву “hands-on management” або “hands-on support”. Представник венчурного фонду входить до складу Ради директорів компанії і приймає участь в розробці доленосних рішень. Заключна стадія процесу інвестування полягає у виході компанії на біржу, іншими словами перетворення її з закритої приватної фірми в відкриту акціонерну компанію ("exit"). Критерієм успіха є збільшення вартості компанії в декілька раз протягом 5-7 років з моменту інвестування. /15,1/

Сьогодні існує велика кількість венчурних фондів, що вкладають гроші лише в інтернет-проекти. До їх числа відносять, наприклад, Crystal Internet Venture Funds, що інвестує в перспективні інтернет-компанії згідно шести основних напрямків: програмне забезпечення, апаратура, доступ в Інтернет, забезпечення безпеки інформації, розробка тематичних сайтів і вертикальні додатки. Власний капітал фонду складає $240 млн, а компанії на початковому етапі можуть розраховувати на суму до $5 млн. Часто венчурні фонди створюють на базі відомих фірм - світових лідерів з комп'ютерних технологій. Гарним прикладом є фонд Novell Ventures, що допомагає Novell в її зусиллях з впровадження новітніх мережаних технологій на базі Інтернет. Novell Ventures приділяє особливу увагу компаніям, що підтримують NDS і Java-додатки, що поширюються по мережам такими серверами, як Novell NetWare 5. Більш ніж $15 млн направив фонд Novell Ventures на придбання частки акцій п'яти компаній Edgix, Food.com (розробка онлайнових торгівельних сайтів), Indus River, Red Hat (створення операційної системи Linux з відкритим вихідним текстом) і W.R. Hambrecht (створення служби OpenIPO, аукційної торгівлі, що використовує систему для прийняття перших відкритих замовлень на запропоновані товари).

Можна навести ще сотню подібних прикладів, однак зупинимось на особливостях інвестування в інтернет-проекти. До 1980-х років стандартною була ситуація, коли за 7 років (типовий термін співробітництва фірми з венчурним капіталістом) одна з десяти компаній, що фінансується банкротувала, три повертали вкладені інвестиції, три подвоювали їх, двом вдавалося збільшити їх в 5 разів, а одна домагалася збільшення початкового капіталовкладення в 10 разів. Згідно такої формули інвесторам вдавалося заробляти від 20% до 30% річного прибутку. Згодом венчурні капіталісти розробили серію правил, що допомагала встановлювати їм бажану ціну на акції. Остання залежить від того, як багато кощтів було вкладено в компанію і як довго вона фінансувалася до того моменту, як стала прибутковою. За подібним сценарієм фінансувалися такі “монстри”, як Apple Computer, Sun Microsystems and Compaq Computer. /15,1/

Бум інтернет-компаній докорінно змінив систему венчурного фінансування. Звичне правило, коли венчурний фонд “не дасть добро” компанії відкрито продавати свої акції на ринку, доки вона не стане прибутковою, відійшло в небуття. Тепер перспективна фірма може залучати капітал від відносно незаможніх індивідуальних інвесторів, що взяли на себе роль венчурних капіталістів і фінансують проекти на середній і пізній стадії їхнього розвитку.

В якості прикладу можна назвати фірму, що вже згадувалася Red Hat. На базі операційної системи Linux, яка була ще в розробці, вимагалося створити броузер, поштову програму, сервер електронної торгівлі і забезпечити безпеку інформації краще, ніж це було реалізовано у її конкурентів - Sun Microsystems і Microsoft. Всі ці проблеми були успішно вирішені за рахунок грошей середніх індивідуальних інвесторів.

Стосовно України можна сказати, що венчурні капіталісти лише розпочинають приходити на український ринок і особливо їх цікавлять можливості місцевих розробників програмного забезпеченняє та інтернет проекти, які вже створено або планується створити в Україні. Наприклад, 23 травня 2000 року проходила перша зустріч підприємців, інвесторів та інших професіоналів, що зацікавлені у розвитку Інтернету на Україні та за кордоном. Ця перша зустріч відбувалась під егідою клубу Ukrainian Net Exchange (UNEX), аналогічні якому існують по всьому світу. Взагалі UNEX проводить зустрічі першого вівторка щомісяця. Інтернет професіонали зустрічаються з тими, хто зацікавлений у фінансуванні їх ідей - інвесторами, банкірами, бізнесменами. /20,1/