Стоимостная оценка выполнятся в условиях существенной неопределенности в отличие от современных детальных ТЭО (горные проекты, банковские ТЭО), где геологические, горно-технические, технологические и другие условия отработки детально изучены, запасы подготовлены к промышленному освоению, а инвестиционные, эксплуатационные и другие расходы определяются прямым счетом с погрешностью не более ±10 %.

Стоимостная оценка месторождений полезных ископаемых или участков недр выполняется, как правило, доходным методом, при котором величина стоимости запасов выражается чистым дисконтированным доходом (ЧДД) за весь срок строительства горного предприятия и разработки месторождения с учетом всех установленных налогов и платежей при ставке дисконта, учитывающей “надбавку за риск”.

Учет риска путем введения “надбавки за риск” к безрисковой ставке дисконтирования является достаточно распространенным способом при стоимостной оценке. Однако многие исследователи считают данный подход субъективным, так как неясно, как рассчитать такую надбавку в каждом конкретном случае. Например, при определении ставки дисконтирования по формуле E = R_f +β(R_m – R_f), где R_f – норма доходности по защищенным от риска ценным бумагам; R_m – средняя норма доходности на фондовом рынке, величина коэффициента β (ковариация курсов акций конкретных компаний к среднему курсу акций на фондовом рынке), являющаяся мерой риска, принимается по экспертным оценкам и никаким образом не учитывает индивидуальность конкретного объекта.

За рубежом используется некий классификатор ставок дисконта, в котором за безрисковую ставку принимается доходность по государственным ценным бумагам (4-5 % годовых), а “надбавки за риск” ранжированы по степени возрастания неопределенности результата того или иного инвестиционного проекта. Например, при инвестициях на освоение месторождения с детально разведанными и изученными запасами, тщательно рассчитанными инвестиционными и эксплуатационными затратами в условиях относительной стабильности прогнозных цен на конечную продукцию принимается минимальная “надбавка за риск” в размере 3-5 %. Максимальная надбавка (20-25 %) предусмотрена для проектов, исходные показатели которых устанавливаются в условиях высшей степени неопределенности. Классификаторы несколько упорядочивают систему принятия решения, однако субъективизм в оценке степени неопределенности и здесь присутствует в полной мере[4].

Таким образом, в российской и зарубежной практике отсутствует опыт расчетного обоснования “надбавки за риск”. Поэтому для обсуждения предлагается достаточно простой объективный расчетно-аналитический метод оценки ставки дисконтирования с учетом риска, учитывающий специфику конкретного объекта оценки.

Суть метода заключена в том, что разумно обоснованная мера риска устанавливается с учетом средне-квадратического отклонения (σ_ЧДД) доходности базового инвестиционного проекта (ЧДД_б), рассчитанного при безрисковой ставке дисконта (Е_б.р). Иными словами, определяется величина ставки дисконтирования с учетом риска (Е_р) при пессимистическом результате стоимостной оценки месторождения или участка недр (ЧДД_п = ЧДД_б – σ_ЧДД) и как следствие “надбавка за риск” составит: ΔE = Е_р – Е_б.р

Расчет дисперсии ЧДД_б выполняется методом дискретных вероятностей на основе задания погрешностей при установлении запасов руды и металла, капитальных и эксплуатационных затрат, цены на товарную продукцию и других показателей. Диапазон изменения погрешностей зависит от степени разведанности запасов (категории запасов), способов установления инвестиционных и эксплуатационных затрат, колебания цен. Для установления ориентировочного диапазона изменения погрешностей в зависимости от уровня надежности определения того или иного параметра предполагается разработка классификатора погрешностей, в котором будут ранжированы объекты оценки с различным сочетанием ошибок по исходным данным (запасы руды и металла, инвестиционные и эксплуатационные затраты, цены на товарную продукцию и др.). Ошибки при подсчете запасов руды и металла можно устанавливать по величине случайной составляющей изменчивости мощности рудных пересечений и содержания в них полезного компонента или руководствуясь погрешностями для каждой категории запасов. Ошибки по затратам могут быть дифференцированы с учетом способа их установления. Например, если в качестве надежно установленного аналога принимается отрабатываемое месторождение, ошибки при установлении инвестиционных и эксплуатационных затрат составят 5 %, если по аналогу имеется детальное ТЭО – 10 % (ГКЗ предполагает разработать критерии для выбора аналога и создать обширную базу “Месторождение-аналог”). В случае установления исходных показателей по уравнениям регрессии ошибки соизмеримы со среднеквадратическим отклонением аппроксимации, если же используется способ прямого счета на основе укрупненных нормативов удельных затрат с использованием коэффициентов-дефляторов, ошибки могут достигать 30 % и более.

Кроме оценки “надбавки за риск”, метод дискретных вероятностей позволяет оценить вероятность получения убытков и среднего значения убытков инвестиционных проектов с невысоким уровнем рентабельности, что является ценнейшей информацией для инвестора. При отрицательном результате (ЧДД < 0) можно оценить вероятность положительного решения и выработать рекомендации по оптимизации базового проекта.

Наиболее приемлемой безрисковой ставкой дисконтирования целесообразно считать 10 % по следующим соображениям: реальные финансовые обязательства горно-рудных компаний, как правило, превышают минимальный доход по государственным бумагам; доход по банковским депозитам колеблется в России на уровне 10 %; зарубежный опыт свидетельствует о том, что многие фондовые биржи требуют, чтобы расчеты по оценке проектов выполнялись при ставке дисконта не ниже 10 %.

Одной из задач стоимостной оценки месторождений и участков недр, выставляемых на конкурсы и аукционы, является определение стартового размера разового платежа за пользование недрами (бонуса). Четких рекомендаций по соблюдению интересов государства и недропользователя для решения данного вопроса пока не разработано. В Законе РФ “О недрах” минимальный стартовый платеж за право пользования участком недр определен в размере 10 % суммы среднегодового налога на добычу, что явно не в пользу государства.

На месторождениях с отрицательным ЧДД в качестве стартового платежа может выступать минимальный его размер, определенный Законом РФ “О недрах” или устанавливаемый методом опционов. Существует опыт установления бонуса, размер которого равен 90 % ЧДД_б (печальный опыт стоимостной оценки, предпринятый МПР России в 2003 г. силами коммерческих оценочных компаний).

В заключение необходимо отметить, что Государственной комиссии по запасам полезных ископаемых в соответствии с Протоколом МПР России от 08.07.2004 г. № АТ-07 поручено выполнение функций по стоимостной оценке месторождений полезных ископаемых и участков недр. В связи с этим ГКЗ надеется на плодотворное сотрудничество с ведущими специалистами в области геолого- экономической оценки месторождений для выработки единых методических решений по проблемным вопросам стоимостной оценки.